Инвестиционные вклады - а именно так называется подобная услуга - довольно распространены в российских банках. Их предлагают, например, Сбербанк, Ренессанс Кредит, Юникредит, Райффайзен, Банк Москвы, Открытие и другие банки, имеющие «родственные» управляющие компании ПИФов.

БКС мы взяли в качестве примера в первую очередь потому, что этот случай, пожалуй, наиболее показателен. Если в других банках ставки по инвестиционным вкладам не очень сильно отличаются от стандартных (8-10%), а одновременная покупка паёв ПИФов и откладывание денег на депозит является просто удобной услугой для желающих, то в БКСе завышенная ставка должна заставлять клиентов вкладываться в паи ПИФов. Чем вызвана такая необходимость? Ответ на этот вопрос — на данном графике.

График показывает суммарное количество «активных» паёв в ведущих ПИФах компании БКС за последние пять лет. Для этого мини-исследования мы взяли ПИФы БКСа с чистыми активами на данный момент больше 100 млн рублей, т.к. остальные фонды заметно меньше и не влияют на общую картину.

Само по себе количество паёв ПИФов какого-то значения не имеет, сравнивать, например, два ПИФа между собой по количеству паёв глупо. Зато изменение этого показателя во времени очень информативно. Успешность фонда или группы фондов нельзя измерять размером стоимости чистых активов (СЧА) или ценой пая, так как эти показатели завязаны в том числе на состояние фондового рынка. Если рынок падает, СЧА тоже падает или растёт медленнее, чем могла бы. Если рынок бурно растёт, СЧА будет расти даже в случае, если инвесторы выводят средства из фонда.

Поэтому наиболее объективный показатель популярности ПИФа у клиентов — количество проданных фондом паёв. Чем больше паёв продано, тем лучше инвесторы относятся к ПИФу. Если количество паёв сокращается, то это означает, что инвесторы выводят деньги из данного фонда. Задача любой управляющей компании — продать как можно больше паёв (естественно, мы не говорим об их дроблении и т.п.).

График выше показывает, что за пять лет количество паёв ведущих ПИФов БКС, находящихся «на руках» у инвесторов, сократилось вдвое — с примерно 700 тыс. штук до 340 тыс. штук. Причём стоит заметить, что сокращение идёт практически постоянно: лишь в прошлом году падение приостановилось, но потом вновь продолжилось.

Такая ситуация крайне тревожна для компании, особенно на фоне стагнирующего фондового рынка. Дело в том, что доход управляющей компании — это произведение трёх величин: количество проданных паёв, цена пая (т.е. в конечном итоге цена акций на бирже) и процент, взимаемый компанией за управление. Если цены акций на бирже падают, то наращивать доход можно только продавая больше паёв или повышая цену обслуживания клиентов. Второе смерти подобно, то есть выход практически только один: продавать больше. Но, как мы видим, речь о росте продаж не идёт, более того, количество проданных паёв стабильно сокращается. То есть доход компании быстро падает.

При этом общие расходы на управление деньгами клиентов слабо зависят от количества денег и клиентов (в любом случае необходимо платить зарплаты управляющим и аналитикам, содержать офис, платить налоги и т.п.), а значит при сокращении количества инвесторов средняя стоимость обслуживания клиентов растёт. Соответственно, сокращается прибыль, если она вообще есть.

Заметим, что падение количества клиентов коллективных инвестиций — это не проблема БКСа, это проблема всего рынка. Люди не верят в фондовый рынок, не доверяют управляющим компаниям и предпочитают нести деньги в банк, где можно получить пусть и небольшой, но гарантированный доход, в последний год даже превышающий инфляцию.

И вот тут-то — в банке — их и ловят маркетологи управляющей компании, предлагая рискнуть и вложить часть принесённых в банк денег в паи ПИФов. А за это дают конфетку в виде «повышенного» процента по депозиту. И всё бы ничего, если бы на самом деле конфетка не оказалась безвкусной. Дополнительные риски клиент на себя берёт, а вот дополнительного вознаграждения за это фактически не получает.

Если маркетологам инвесткомпаний приходится идти на такие ухищрения, как задранная (пусть в основном в рекламе, а не в реальности) процентная ставка по депозиту, чтобы продать хотя бы немного больше паёв ПИФов, то можно смело утверждать, что индустрия коллективных инвестиций находится в упадке. А значит, частным инвесторам по большому счёту нечего там и делать.

Минимально разумный подход, отбор небольшого числа качественных акций, регулярное пополнение портфеля и умение терпеливо ждать дадут намного лучший результат, чем передача своих денег в управление «профессионалам», чаще всего показывающим доходность инвестирования хуже, чем простейший фондовый индекс.

Чтобы закрыть тему инвестиционных вкладов, публикуем таблицу соответствующих предложений крупных банков.

Стандартное условие по всем перечисленным продуктам заключается в необходимости купить паи тех или иных ПИФов, чтобы получить возможность положить такую же сумму на депозит на данных условиях. То есть если вы хотите положить на депозит 100 тыс. рублей, то надо в этот же день купить паи близких банку ПИФов на 100 тыс. рублей.

С каждой неделей новости рынка коллективных инвестиций становятся чудесатее и чудесатее. Похоже, ситуация с привлечением буратин в ПИФы настолько печальна, что управляющим приходится придумывать всё более простые и привлекательные с виду, но всё более опасные для инвесторов механизмы отъёма денег.

УК Газпромбанка запустила ПИФ «Мировая продовольственная корзина», который, по словам маркетологов, должен вкладывать деньги в портфель, составленный из паёв ETFов, инвестирующих в продовольственные товары.

Это обычная для последнего времени инвест-прокладка для ленивых или совсем бедных пайщиков, которые не хотят покупать паи тех же ETFов напрямую. Но само объявление об открытии этого ПИФа поразило до печёнок даже меня — человека, привыкшего к вранью маркетоидов.

Что покупаем?

Посмотрим на текст, опубликованный на сайте управляющей компании Газпромбанка, внимательно. К счастью, он короткий — всего четыре абзаца. Разберём их последовательно.

Средства фонда будут размещаться в 12-18 европейских биржевых фондов (ETF), вкладывающих средства в зерно, сою, пшеницу, сахар, хлопок, кофе, мясо, какао и другие сельскохозяйственные товары. Таким образом, поскольку ETF инвестируют напрямую в товары, компания планирует снизить риск по портфелю, возникающий вследствие инвестирования в акции и облигации отдельных компаний. Также управляющие обеспечат дополнительную валютную диверсификацию средств пайщиков, так как ETF, отобранные для фонда номинированы в долларах, евро и швейцарских франках.

Во-первых, ставить через запятую зерно и пшеницу немного странно. Пшеница — это тоже зерно. Но это мелочи — грамотностью специалисты УК обычно не отличаются.

Во-вторых (и это намного важнее), здесь утверждается, что ETF инвестируют непосредственно в товары (пищевые продукты). Это, конечно, не так. В заметке Ведомостей, посвящённой данному фонду, гендиректор компании Александр Пчелинцев честно признаётся: «Практически все средства фонда будут размещены в 12-18 западных биржевых фондах (ЕТF) пассивного управления, напрямую инвестирующих в контракты... (на продукты - СИ)». Как и в случае с приснопамятным «золотым» фондом УК Райффайзенбанка, бумажки (т.е. финансовые инструменты), имеющие некое отдалённое отношение к товару, напрямую называются товаром. Это допустимое обобщение в разговоре профессионалов, одинаково понимающих, о чём идёт речь, но прямой обман, когда профессионал продаёт что-то «любителю», т.е. простому инвестору ПИФа.

В-третьих, идея снижения риска за счёт инвестиций в товар, а не в акции компании, производящей этот товар, довольно оригинальна. Вообще говоря, всё ровно наоборот: компания с устойчивым и успешным бизнесом, конечно, зависит от цен на свой товар, но за счёт собственных усилий может сглаживать колебания этих цен в своих финансовых результатах. Есть долгосрочные контракты по стабильным ценам, есть возможность манипулировать объёмом производства, есть возможность снижать издержки. В цене же контракта на товар всё просто и тупо. Поэтому торговля фьючерсами и опционами на товары всегда считалась намного более рискованной, чем торговля акциями — даже сырьевых компаний. Колебания цен товарных фьючерсов могут достигать десятков процентов, а уж плюс-минус 10-20% за месяц — дело совершенно обычное. Акциям же такие скачки свойственны лишь в очень редкие «кризисные» периоды.

В-четвёртых, валютная диверсификация товарных цен при правильном использовании может оказаться полезной, но, честно говоря, обнаружить хоть один продуктовый ETF, номинированный в швейцарских франках, мне не удалось. Наверняка такие существуют, вряд ли УК будет врать столь уж откровенно, но это какая-то жуткая экзотика, а значит - повышенные риски.

Риски

Целевой аудиторией фонда являются пайщики, в инвестиционном портфеле которых уже есть традиционные акции и облигации, и они хотели бы включить в него альтернативные инвестиции,  напрямую не связанные с динамикой развития фондового рынка России. Разумная доля нового фонда в таком портфеле – 20-25%.

Целевая аудитория — дело компании, комментировать этот момент не будем. А вот то, что «разумная доля» альтернативных неликвидных (так как фонд — интервальный), да ещё и недиверсифицированных (только продукты) инвестиций должна составлять 20-25% портфеля, очевидно, «перебор». Если цена пая данного фонда начнёт быстро падать, вы не сможете его продать компании, так как паи интервального ПИФа можно сдавать только в строго определённое время — по две недели четыре раза в год. При этом цена пая рассчитывается только на день окончания приёма паёв, а деньги выплачиваются в течение 10 дней после этого. Поэтому столь высокая доля данного ПИФа в портфеле — очевидный излишний риск.

В качестве примера посмотрите на график индекса цен продуктов в мире (в долларах) и представьте, что вы можете покупать и продавать паи фонда, основанного на этом индексе, только четыре раза в год.

Commodity Food Price Index, источник.

Далее.

«Для создания фонда мы подробно наблюдали за товарными рынками в течение года, - отмечает Александр Пчелинцев, Генеральный директор УК «Газпромбанк-Управление активами». – И подтвердили наше предположение о том, что сельскохозяйственные товары  коррелируют и растут вслед за инфляцией. Поэтому в такое непростое с точки зрения финансовых рынков время мы предлагаем хорошую дополнительную возможность  размещения средств.»

Зачем «наблюдать» за ценами целый год, если можно взять исторические данные за любое количество лет и посмотреть корреляции на них? Или в «Газпромбанк УА» именно 2011 год считают принципиально важным для рынка сельхозтоваров? С чего бы?

Упомянутая в комментарии корреляция как бы повисла в воздухе. Понятно, что товары коррелировать ни с чем не могут, речь, видимо, о ценах на товары. Но и в этом случае «товары коррелируют» с чем? Друг с другом? Тогда зачем 12-18 бумаг в портфеле, если можно взять 2-3, ведь остальные с ними всё равно коррелируют?

Скорее всего, имелось в виду, что цены сельхозтоваров коррелируют с инфляцией. Отлично, но с какой инфляцией? Инфляцией по доллару, по евро, по франку, по рублю, в Германии, в США, в России, в Швейцарии? Это всё совершенно разные инфляции, с какой из них надо сравнивать цены фьючерсов на продовольствие, чтобы найти корреляцию? Говоря проще, вся эта фраза не имеет смысла, это чисто маркетинговое бормотание, в котором лох-инвестор должен услышать ключевые слова «сельхозтовары», «инфляция», «растут», «хорошая возможность».

И ещё раз посмотрите на график выше. Цены продуктов растут и падают на десятки процентов каждый год в долларах. При этом инфляция по доллару более-менее стабильна и составляет единицы процентов в год. Поставьте себя на место инвестора, «купившего» этот индекс в июне 2008 года. Какую инфляцию от «отбил», если индекс почти всё время после «покупки» находился ниже цены «покупки»? С какой инфляцией коррелировали цены продуктов за последний год, если они сначала выросли на 16%, а потом упали обратно?

Что почём

Наконец, последний абзац. Приведём его частично, так как он содержит в основном информацию о том, где и как купить паи фонда. Но есть и кое-что интересное, а именно — условия, на которых инвестор может вложиться «в продукты»:

Минимальная сумма вклада 5000 рублей, для дополнительных взносов – 1000 рублей. Скидка при погашении составляет 1%, надбавок при приобретении не предусмотрено.

Подчеркнём — это всё, что маркетоиды УК Газпромбанка посчитали нужным сообщить инвесторам о стоимости услуг компании. Правда же, здорово? Платишь всего 1% при погашении — и все расходы!

Но верить маркетоидам, конечно, нельзя. Необходимо тщательно читать правила фонда, в которых, например, сказано следующее (с небольшими сокращениями):

89. За счет имущества, составляющего Фонд, выплачиваются вознаграждения Управляющей компании в размере 3 (Трех) процентов среднегодовой стоимости чистых активов Фонда... а также Специализированному депозитарию, Регистратору, Аудитору и Оценщику в размере не более 1,5 (Одна целая пять десятых) процента среднегодовой стоимости чистых активов Фонда...
90. Вознаграждение Управляющей компании начисляется ежемесячно в последний рабочий день месяца.

И ещё «до 1%» от среднегодовой стоимости чистых активов фонда может быть потрачено на различные выплаты, связанные с работой фонда.

Итого инвестор выложит сначала 5,5%, а потом с остатка — ещё 1%. Заметим, что всё это — вне зависимости от результатов управления активами. Даже если ваш пай похудеет вдвое, вы всё равно будете платить дикие деньги управляющим. Напомним, в сообщении о запуске фонда УК скромно рассказала только об 1%, а про ещё 5,5% предпочла умолчать.

Но может быть столь высокая цена вызвана сложностью управления, высочайшей квалификацией, которая требуется от управляющих, необходимостью постоянно следить за состоянием ПИФа, проводить множество сделок? Обратимся к той же заметке Ведомостей:

...говорит гендиректор «Газпромбанк-управление активами» Александр Пчелинцев, обещая пересматривать структуру портфеля «нечасто, примерно раз в квартал».

Надо комментировать?

Делаем выводы

1) Как обычно, «информационное» сообщение управляющей компании — смесь прямого вранья и маркетинговых уловок.

2) Пайщик ПИФа получит бумаги (паи ПИФа), базирующиеся на бумагах (паях ETFов), которые базируются на бумагах (фьючерсах и опционах). Никакого вложения «в сельскохозяйственные товары» здесь не предполагается.

3) Фонд имеет высокий риск, так как цены «продовольственных» бумаг очень волатильны, а выйти из фонда быстро невозможно в силу его интервальной природы.

4) Фонд почти неуправляемый (пересмотр вложений раз в квартал), но страшно дорогой (5,5% годовых ежемесячно от СЧА и 1% цены пая при выходе).

А теперь можно заняться морковкой!

Как любезно сообщила Юлия, фонд «Райффайзен Золото» будет инвестировать средства вкладчиков даже не в паи фонда SPDR Gold (тикер GLD), как мы предположили, а в паи фонда PowerShares DB Gold Fund (тикер DGL), которые торгуются на NYSE Arca.

Почему это хуже? Дело в том, что, в отличие от GLD, фонд DGL даже не пытается сказать, что инвестирует в золото. Он вкладывает деньги во фьючерсы на золото — производные ценные бумаги, за которыми нет никакого металла. Фактически, задача этого фонда — сконструировать искусственный финансовый продукт, отслеживающий биржевую цену золота. Самое смешное, что и это ещё не весь негатив.

С точки зрения движения котировок фонды GLD и DGL очень похожи. Это естественно, так как оба (пусть и чуть по-разному) зависят от цен на золото. Если взять графики изменения цен паёв обоих фондов на коротком промежутке, то они сольются.

Но если посмотреть те же графики за более долгий период времени, то выяснится, что совпадение — кажущееся.

Да, котировки паёв фонда DGL (в который будут вкладывать деньги пайщиков управляющие Райффайзена), с января 2007 года показали доходность ровно на 30 п.п. ниже, чем котировки паёв «реально-золотого» фонда GLD: вместо 188% инвесторы получили 158%. Причём это отставание — хроническое, за всё время не было ни одного периода, когда «фьючерсный» фонд выглядел лучше «металлического». Вероятно, такая стабильность связана со структурой фонда, т.е. носит системный характер.

Вернёмся к нашим управляющим. На сайте «Райффайзен Капитала» появились тарифы нового фонда. За перенос денег вкладчиков из их карманов в паи торгуемого в США фонда управляющая компания будет забирать до 3,7% от стоимости активов. Ещё 2% от текущей стоимости вложений инвестор потеряет, если захочет сдать паи в течение первых двух лет после покупки. Неплохой куш за действия, не требующие даже минимального включения мозга. Действительно «золотой» получается фонд — как для компании (чистая халява), так и для вкладчиков (очень дорого).

Итак, давайте сравним обещания Райффайзена и реальность.

Обещания:

Новый фонд — простой и удобный инструмент для инвестирования в золото. В портфеле фонда не будет других драгметаллов, что обеспечит максимально консервативную стратегию вложений.

Реальность:

Новый фонд — очень дорогой инструмент инвестирования во фьючерсы на золото. В его портфеле не будет не только «других драгметаллов», но и самого золота.

Делайте выводы.

Бумага не обманула наших ожиданий: естественно, в ней есть лёгкое передёргивание, откровенное приукрашивание и небольшое введение в заблуждение неопытного инвестора. Это дело настолько обычное в индустрии ПИФов, что о нём можно либо не писать (ибо бесполезно — маркетологов не исправить), либо писать регулярно, чтобы до каждого инвестора дошла необходимость проверять маркетингово-рекламное бла-бла-бла.

Давайте посмотрим, на что конкретно надо обращать внимание при чтении «новостных» рекламных сообщений управляющих компаний, чтобы не попасться на удочку тщательно подбирающих слова специалистов по затуманиванию мозгов.

Итак, в пресс-релизе компании Райффайзен Капитал говорится:

Новый фонд — простой и удобный инструмент для инвестирования в золото. В портфеле фонда не будет других драгметаллов, что обеспечит максимально консервативную стратегию вложений. Кроме того, активы фонда будут номинированы в долларах США, что обеспечит защиту от обесценивания рубля...

«Активы ОПИФ фондов «Райффайзен - Золото» будут на 100% инвестированы в золото, так что фонд будет максимально повторять динамику цен этого металла... Мы ожидаем, что с учетом отрицательных реальных ставок в США спрос на золото и остальные драгоценные металлы со стороны инвесторов останется высоким в 2012-2013 годах», — добавляет Игорь Кобзарь, начальник управления инвестиций УК «Райффайзен Капитал».

По пунктам.

1. Фонд инвестирует средства вкладчиков в золото? Конечно, нет. Обратим внимание на полное название нового ПИФа: Открытый паевой инвестиционный фонд фондов «Райффайзен — Золото». Фонд фондов. Проще говоря, в ПИФ будут покупаться бумаги (паи) неких фондов. С высокой долей уверенности можно сказать, что речь идёт об американском биржевом фонде SPDR Gold – крупнейшем в мире индексном фонде, который отслеживает стоимость золота.

Это предположение мы можем сделать, исходя из того, как инвестируются средства других похожих райффайзеновских фондов. Например, фонд «Райффайзен — США» вовсе не содержит акции американских компаний, как можно было бы предположить. Он вложен в паи ETFа SPDR S&P500 (93%) и деньги (7%). А в фонде «Райффайзен — Азия» 93% средств вложены в паи ETFа iShares MSCI All Country Asia Ex Japan Index (ещё 7% - опять же, деньги). В фонде «Райффайзен — БРИК» тоже существенную долю составляют паи ETFов (а о половине инвестиций нет данных даже в отчётности).

В принципе, ничего плохого в подобном вложении активов нет. ETFы — штука удобная, возни с ними намного меньше, чем с «настоящими» акциями. Правда, возникает вопрос, за что Райф берёт с вкладчиков до 2,8% от стоимости чистых активов плюс 2% от стоимости пая при погашении, если фактически никакого управления фондом не производится (в случае с «американским» ПИФом). Ребята сделали бумажную «прокладку» между деньгами пайщиков и американскими ETFами, что стоит максимум несколько тысяч долларов за всё. У частного инвестора в наше время нет никаких проблем самостоятельно купить те же паи тех же ETFов. А несколько процентов от вложений, которые потеряет инвестор в райфовских ПИФах — это «налог на лень», не более того.

Вернёмся к «золоту». Форма ПИФа «фонд фондов» однозначно подразумевает, что там не будет никакого настоящего золота — только бумаги другого «золотого» фонда. Причём, есть ли золото у этого фонда — большой вопрос. В западных источниках нет единого мнения по этому поводу. Если следовать строго букве правил ETF SPDR Gold, то этот фонд вовсе не обязан иметь на руках физическое золото. Это подразумевается, но не обещается. Конечно, теория об отсутствии золота в хранилищах GLD (тикер этого фонда на бирже) сильно отдаёт конспирологией, но в последние годы мы видели столько неожиданных «открытий», что вряд ли удивимся, если SPDR Gold лопнет.

В любом случае, и Игорь Кобзарь, и безвестные авторы пресс-релиза сильно лукавят, говоря о «вложениях в золото». В активах фонда не будет ни грамма золота — только условные бумажки, цена которых как бы привязана к цене металла.

2. Номинирование активов в долларах США защищает от обесценивания рубля? В общем, да. Как и номинирование в евро, тугриках, юанях и даже румынских леях. При условии, что любая из этих валют сама не обесценится относительно рубля. Напомним, что доллар в начале 2009 года стоил 35,8 рубля, в конце того же года — 28,9 рубля, в конце 2010 года — больше 31 рубля, летом 2011 года - 28 рублей, а сейчас — 30-31 рубль. Что-то как-то «обесценивания» категорически не видно. Скорее, просто значительные колебания.

Вложения денег в активы, цены которых выражены в иностранной валюте — это не защита инвестиций, а принятие на себя дополнительного риска. Да, иногда этот риск может оправдаться, и инвестор получит дополнительный доход. А иногда — наоборот. Расскажите о «защите инвестиций долларами» людям, покупавшим активы за доллары в январе 2009 года. Они вас вряд ли поймут.

Фразы о «защите долларом» - это апеллирование к народной памяти о 90-х, когда доллар был «твёрдой валютой», а рубль — никому не нужным «фантиком». С тех пор многое изменилось, и использование таких приёмов, скорее, говорит о некоторой нечистоплотности авторов, а не об их инвестиционной мудрости.

3. Кстати, сам Игорь Кобзарь говорит о том же, упоминая «отрицательные ставки в США» и стремление инвесторов покупать золото из-за этого. Имеются в виду реальные ставки, т.е. с поправкой на инфляцию. Мол, вкладывать доллары в надёжные активы (типа гособлигаций США) сейчас не очень хочется, потому что доходность по ним столь мала, что не окупает даже инфляцию по доллару. Поэтому (якобы) инвесторы покупают и будут покупать золото — чтобы избавиться от «плохих» долларов.

Странно читать эти рассуждения сразу после фразы о том, что доллары защищают от обесценивания рубля. То ли в Райфе рубль считают совсем покойником, то ли не слишком забоятся о согласовании разных комментариев. Если допустить первый вариант, то странно, что райфовцы предлагают инвестировать в долларовый актив, а не в «фунтовый», «йеновый», «франковый» и т.п. Получается, что при всём негативном отношении к доллару они считают американскую валюту самой сильной. Типа остальные ещё хуже. Это довольно смелое заявление, которое не мешало бы как-то обосновать.

В общем, как видим, продавцы финансовых прокладок (ПИФов, бездумно инвестирующих в другие фонды) вместо какого-то внятного анализа возможностей инвесторов предлагают нам набор рекламных фраз, не очень сочетающихся друг с другом и с реальностью.

Райффайзен в данном случае — просто пример, подвернувшийся под руку. Такие же пустые релизы выпускают, наверное, все управляющие компании. Поэтому задача инвестора — спокойно читать их между строк, задавая правильные вопросы и отыскивая настоящие, а не маркетоидные, ответы на них.

В ехидной заметке по этому поводу я сразу сказал, что не готов прогнозировать цены драгметаллов (я стараюсь вообще не делать конкретных прогнозов — это чревато). Но само качество представленной УК БМ «аналитики» впечатлило. Цифры во многом брались с потолка, графики рисовались в логарифмическом виде, отрезки времени для демонстрации «устойчивого роста цен» на золото брались очень выборочно и т.д. В общем, классическая «продажная аналитика» во всех смыслах.

Вчера в комментарии к той записи пришёл обиженный ещё тогда человек и, назвав меня недоумком, отметил, что золото с тех пор, как и прогнозировалось аналитиком, подорожало. Я, собственно, не против обоих утверждений — мне не жалко. Но этот комментарий навёл на мысль посмотреть, как много заработали вкладчики ПИФа «Серебряный Бор» от роста цен на драгоценные металлы. Порадоваться за людей, в чём-то даже позавидовать. Зашёл на страницу ПИФа, почитал и долго смеялся.

Управляющая компания гордо сообщает текущие результаты работы ПИФа и даже публикует график изменения цены его пая. Логично предположить, что «драгоценный» ПИФ должен показывать доходность, близкую к доходности его базовых активов — золота, серебра, платины и палладия. А с учётом того, что это управляемый умными менеджерами и аналитиками ПИФ, а не банальный ETF, доходность, по идее, должна быть даже выше. Ведь при падении цен на драгметаллы управляющие могут выходить в наличку или облигации, а при росте котировок одного из металлов — вкладываться в основном в него. Чем удачнее торгуют управляющие, тем выше доход вкладчиков ПИФа.

В заметке по поводу создания этого ПИФа я писал:

Теоретически, есть вариант, при котором покупка паёв ПИФа будет более выгодным делом, чем самостоятельные инвестиции в ОМС. Это произойдёт, если управляющие будут так хорошо и вовремя покупать и продавать драгметаллы внутри фонда, что в итоге получат доходность значительно выше, чем просто доходность по портфелю «драгоценных» ОМС. Но верится в это с трудом.

Не зря верилось с трудом. Давайте проверим, как работает управляющая компания.

Отчётность компания предоставляет по результатам каждого месяца. Я свёл в табличку эти данные с данными по ценам на золото, серебро, платину и палладий на те же даты. Кроме того, в качестве теста качества работы управляющей компании я посчитал ежемесячную доходность простейшего «тупого» портфеля, в равных долях состоящего из этих металлов и перевзвешиваемого каждый месяц. В отдельной строке — разница между показателями ПИФа и доходностью «тупого портфеля». Положительная разница — ПИФ оказался лучше, отрицательная — ПИФ проиграл. По результатам подсчёта получился такой график.

Одинокие столбцы выше нуля — это «дополнительная» доходность клиентов, полученная в результате успешной работы компании. Масса столбцов ниже нуля — это потеря клиентами доходности по сравнению с «тупым» портфелем, то есть отрицательное качество управления капиталом. Все данные - по месяцам, начиная с мая 2009 г., в процентных пунктах. Ссылка на таблицы - в конце текста.

Честно говоря, я не знаю, как это вообще можно комментировать допустимыми в приличном обществе словами. Из 27 месяцев управления ПИФом (данных за август пока нет) 20 месяцев - «плохих», 6 месяцев - «хороших» и один — нейтральный. Если бы компания не лазила своими ручками в ПИФ, а тупо ежемесячно перевзвешивала вложения, приводя их к соотношению 25%/25%/25%/25%, то стоимость пая на конец июля составляла бы 2408 рублей. «Эффективное» же управление привело к тому, что пай на ту же дату реально стоил 1608 рублей.

Не будем забывать, что за свою сложную и интеллектуальную работу УК Банка Москвы берёт вознаграждение. Правда, не очень большое — 2-4% от стоимости пая, но тем не менее.

Судя по отчётности УК, управляющие стараются обычно держать в металлах почти 100% средств фонда. Хотя иногда существенная часть денег вкладывается в облигации (это допустимо по инвестдекларации ПИФа). Например, по состоянию на 28 февраля 2011 года, примерно четверть ресурсов была передана «проф. участникам рынка ценных бумаг» - вероятно, как раз для вложения в облигации. Но такие вложения должны приносить прибыль фонду, а не убытки — ведь после начала роста цен на драгметаллы сохранённые от потерь деньги выводятся из облигаций и вкладываются в подешевевшие активы.

В общем, как ни крути, а вывод один: вмешательство управляющей компании в портфель, то есть, собственно, управление инвестициями, только ухудшает конечный результат. Учитывая «золотую» специфику ПИФа, можно сказать, что эти люди, прикасаясь к золоту, превращают его... в нечто иное. Антимидасы какие-то.

Ну, а «недоумки», конечно, в СуперИнвестор.Ru, кто бы сомневался. Золото-то подорожало. Только вкладчикам ПИФа «Серебряный Бор» от этого не легче: если бы они прочитали и поняли нашу критику аналитических усилий УК, то не стали бы отдавать свои деньги людям, способным испортить даже инвестиции в золото.

Желающие ознакомиться с сырыми цифровыми данными могут пройти по ссылке.

В советские времена была недобрая традиция — хорошие «дефицитные» товары продавали с «нагрузкой» в виде никому не нужного, но уже произведённого хлама. Хочешь приличную книжку - бери заодно «Решения XXV Съезда КПСС» в нагрузку. Без этого — никак. Брали, куда ж деваться.

Хищные капиталисты из Morgan Stanley не хуже советских завмагов понимают принципы работы с дефицитом. На рынке есть гигантский неудовлетворённый спрос на акции лидеров интернет-рынка — Facebook, Groupon, Twitter, Zynga и других. Это непубличные компании, купить их бумаги на бирже невозможно, а в закрытом режиме продаются только пакеты стоимостью десятки миллионов долларов.

Вполне возможно, что в 2011-2013 гг. произойдёт бум первичных размещений таких бумаг, и каждый желающий сможет прикупить себе немного Facebook по космическим ценам. Но и сейчас, как оказалось, такая возможность есть, правда, придётся взять «в нагрузку» акции ещё нескольких десятков корпораций.

Команда из банка Morgan Stanley, управляющая несколькими фондами, купила бумаги Facebook в прошлом году. Как показывает исследование интернет-журнала Morning Star, вероятно, покупка совершалась, исходя из капитализации Facebook, равной $35 млрд. Как известно, в нынешнем году Goldman Sachs заплатил $50 млн за акции Facebook, исходя из оценки в $50 млрд за всю компанию. При этом текущая цена акций социальной сети на неофициальной бирже SharesPost показывает её капитализацию на уровне более $70 млрд. В общем, покупка пока представляется весьма выгодной.

Что же управляющие сделали с этими акциями? Они распределили их по своим взаимным фондам (в России подобные структуры называются паевыми инвестфондами, ПИФами). Фондам досталось совсем по чуть-чуть акций Facebook: 1,7-1,8% от общей стоимости активов каждого фонда. Общая стоимость всех акций Facebook в фондах Morgan на сегодня – около $60 млн (и не спрашивайте, как они считают при отсутствии биржевых цен). В остальном эти «ПИФы» содержат массу совершенно разных бумаг — от Amazon, Apple, Google, Baidu и eBay до Monsanto, Starbucks и Anheuser-Busch InBev. В общем, получается, что размер «нагрузки» значительно превышает размер самих вожделенных многими акций.

Стоит ли бросаться сейчас покупать эти «ПИФы», чтобы получить доход от ожидаемого многими бурного роста котировок Facebook? Подумайте сами: доля этих акций в активах фондов не превышает 2%. Даже если они подорожают вдвое, это добавит 1,7-1,8% к цене паёв фондов. При этом сама цена паёв может скакать как угодно — она же зависит от изменения цен всех акций, которыми владеет фонд. В общем, исключительно ради какой-то высокой прибыли покупать эти фонды смысла нет. Но если очень хочется почувствовать себя владельцем акций Facebook (пусть и опосредованно, и в составе целого колхоза других «владельцев») — почему нет?

Вероятно, сложное слияние отнимает так много времени, что у ребят не доходят руки до сайта, который не мешало бы привести в порядок. Открывая закладку с ценами паёв ПИФов, никак не ожидаешь увидеть данные на 31.12.1999 (для только что созданного фонда) или совсем замечательную Структуру активов на 00.00.0000. Но если люди хотят портить о себе впечатление таким образом — флаг в руки.

Недавно эта УК выкатила новую линейку «премиальных» ПИФов с необычными для нашего рынка свойствами. Речь идёт о ПИФе «Азия» и ПИФе «Золото» (по обрывочным данным на сайте, похоже, ещё планируется ПИФ «Латинская Америка»). Они сконструированы совершенно одинаково, поэтому будем говорить об обоих одновременно. Хитрость данных ПИФов в том, что они — никакие не ПИФы.

Новые ПИФы русско-французской компании - это всего лишь юридическая бумажная оболочка, позволяющая российским частным инвесторам получить простой и ненапряжный доступ к некоторым иностранным ETFам.

Как известно, для того, чтобы купить паи ETFов, необходимо получить доступ на иностранные торговые площадки, где они, собственно, и продаются. Это возможно, но сопряжено с некоторыми бюрократическими проблемами, которые достаточно легко преодолеваются, если вы инвестируете пару сотен тысяч долларов, но становятся слишком сложными, если у вас на руках всего тысяч пять. И в любом случае, схемы, предлагаемые российскими брокерами для вывода розничных клиентов на западные рынки, не очень красивы: в них обычно участвует кипрский посредник, вопрос с налогами подвисает в воздухе и т.п.

Но получить доступ к ETFам всё-таки хочется — уж очень привлекательный это инструмент. УК ТКББНППИП (извините за такое сокращение) придумала выход. Она создала ПИФы, которые могут вкладываться только и исключительно в паи того или иного одного ETF. Скажем, средства ПИФа «Азия» вкладываются в паи ETF iShares MSCI All Country Asia ex Japan Index Fund. Проще говоря, это фонд из линейки iShares, ориентированный на широкий индекс азиатского рынка акций. Средства фонда «Золото» вложены в паи ETF PowerShares DB Gold Fund, т.е. Фонда, отслеживающего изменение цены золота.

Согласно инвестиционным декларациям ПИФов, средства вкладчиков могут инвестироваться только в эти ETFы или держаться в деньгах (для оперативных расчётов с теми, кто продаёт паи). Стоит сказать, однако, что декларации у ПИФов не очень строгие: формально, стоимость паёв ETFа в активах фонда должна лишь быть равной или превышать 50% от общей стоимости активов, да и то — не постоянно, а только не менее двух третей рабочих дней календарного квартала. Проще говоря, технически, фонд может целый месяц подряд вообще держать средства в деньгах, а в следующие два месяца — вложить в ETF только половину (или чуть больше) денег. Полагаю, это правило носит сугубо формальный характер, но, тем не менее, стоит о нём помнить.

В общем, эти ПИФы — почти полный аналог ETF, за исключением того, что их паи не торгуются на бирже. Паи ПИФов надо покупать либо у самой компании, либо у её агентов. Вот тут-то и начинаются кардинальные отличия ПИФа от ETF. Всё дело в цене.

При покупке паёв ПИФа инвестор платит надбавку к цене пая в размере от 0,5% до 1,5% текущей цены пая. Процент зависит от суммы покупки — если меньше 50 тыс. рублей, то 1,5%, если от 50 тыс. рублей до 300 тыс. рублей, то 1%, если больше — то 0,5%. С учётом того, что первая покупка не может быть меньше 100 тыс. рублей, а следующая граница довольно далеко, компания явно рассчитывает в основном на «1%-ых» инвесторов.

Это ещё не всё. Рано или поздно пай надо продавать. Во время продажи инвестор получает деньги не в полном объёме, а со скидкой: 2%, если продажа проходит меньше чем через 180 дней после покупки; 1%, если срок продажи от 180 дней до 365 дней; без скидки, если продажа проходит более чем через год после покупки. Опять же, скорее всего, основная масса инвесторов заплатит 1% от стоимости пая при продаже.

Это всё? Нет. Управляющая компания ещё дополнительно забирает вознаграждение за свою работу. Скромно так, всего-то 1,5% от «среднегодовой стоимости активов» фонда. Причём, делает это не раз в год, как можно было бы решить из названия платежа, а ежемесячно. Что такое «среднегодовая стоимость активов» при ежемесячных расчётах, я понять не в состоянии, но это ладно.

Ну теперь-то всё? А вот и нет. Ещё два раза по 0,5% (точнее, «до 0,5%») той же среднегодовой стоимости активов УК возьмёт из фонда на погашение расходов — от оплаты услуг депозитария до расходов на нотариальное удостоверение бумаг.

Теперь всё. Итого — до 2,5% от среднегодовой стоимости активов ПИФа как с куста. А в общей сложности услуги УК по «упаковке» чужого ETF обойдутся инвестору примерно в 5-6% от его вложений, что может составить десятки процентов прибыли — при условии, что она вообще будет.

В принципе, никакого криминала в этом нет. Компании надо платить агентам, надо платить за доступ на иностранные биржи, надо платить мальчику, который будет вбивать в систему заявки на покупку и продажу паёв ETFа (трейдингом это назвать сложно — это чисто технические операции).

Интересно другое. Подавляющее большинство других ПИФов работает на практически тех же условиях. Но эти другие ПИФы рассказывают своим вкладчикам, как хитро и тонко они управляют деньгами, создают сложные инвестиционные планы, содержат штат трейдеров и т.п. И укладываются в те же проценты, что и рассматриваемая нами «упаковка».

Возникает вопрос: кто дурит вкладчика? УК, которые инвестируют в российские акции и как бы активно управляют капиталом, или УК, которая проводит простейшие операции, не требующие включения головного мозга? За что вкладчики «премиальных» ПИФов ТКББНППИП платят 1,5% от суммы активов? Пожалуй, только за относительный монополизм — такие «упаковки» на нашем рынке пока ещё большая редкость.

В сегодняшних Ведомостях вышла очень интересная заметка. Видимо, в рамках подготовки к женскому празднику газета попросила рассказать о личных инвестициях Ирину Кривошееву — генерального директора УК «Альфа-капитал» (а до этого — замдиректора и исполнительного директора в течение нескольких лет). Ирина, ничтоже сумнящеся и рассказала всё как на духу. Мол, и в акции она вкладывается очень успешно, и квартиры в Москве покупает и продаёт с огромной прибылью, и в ETF инвестирует, и даже в структурные ноты, плохо известные в России. И за что ни возьмётся — всё с прибылью, всё «в плюс». В общем, чудо-инвестор, а не женщина. Баффетт в юбке.

Одно плохо — такое высокое качество инвестиций почему-то относится исключительно к её личным деньгам. Вкладчики же ПИФов под управлением «Альфа-капитала» вряд ли хвалятся успехами своих инвестиций перед друзьями. А некоторые, наверное, и скалкой по шее огребают от жён за то, что отнесли деньги в эту шарашкину контору. Но может быть, я слишком жесток, и на самом деле всё не так плохо? Давайте посмотрим на цифры.

Вероятно, постоянные читатели СуперИнвестор.Ru помнят, что летом прошлого года я уже писал про «успехи» альфовских ПИФов. Для сравнения результатов компании с конкурентами я тогда ввёл довольно просто считаемый показатель — коэффициент успеха. Для его подсчёта весь список ПИФов разбивается на группы по объектам инвестиций, группы сортируются по доходности, в каждой группе определяется место альфовского ПИФа и сравнивается с общим количеством ПИФов в группе. При желании можно место ПИФа разделить на общее количество ПИФов в группе и получить некий коэффициент. Чем меньше этот коэффициент, тем лучше: например, если фонд занимает 5-е место из 20-ти, то его КУ=0,25, а если 4-е из 6-ти, то КУ=0,67. Понятно, что первый вариант лучше. В целом, если КУ меньше 0,5, то это значит, что фонд работает лучше большинства других. Если КУ больше 0,5, то фонд — хуже большинства.

Давайте посмотрим, что у нас делается с результатами ПИФов Альфы за 2010 год.

Картина не то что печальная, а просто убийственная. Из 13 «альфа-фондов» три занимают последние места в своих категориях, ещё три — предпоследние, ещё четыре имеют откровенно плохой коэффицент (0,73-0,83), и лишь три фонда имеют коэффицент 0,5 и лучше. Причём, из этих трёх два — на самой границе этой зоны (0,49 и 0,5). Фактически только один ПИФ Альфы по итогам 2010 года можно отнести к более-менее успешным — это ПИФ «Облигации плюс». Правда, его доходность — всего 12%.

А теперь — цитата из сочинения Ирины Кривошеевой «Как здорово я инвестирую» с небольшими комментариями:

Более чем десятилетний опыт инвестирования научил меня менее эмоционально переживать прибыли (свои — АЕ) и убытки (клиентов - АЕ). Благодаря ему теперь мои инвестиционные доходы превышают 30% суммарного годового «заработка».

В этот предпраздничный день позвольте, Ирина (вы на три года меня младше, так что я уж без отчества), пожелать вам всю жизнь получать такую же доходность на инвестиции, как ваши клиенты в вашем худшем фонде, а вашим клиентам — такую же доходность, какую вы имеете на личных инвестициях. Мне кажется, это было бы хорошо и справедливо.

ОПИФ акций «АГАНА – Фонд региональных акций», инвестиционная стратегия которого предусматривала вложения преимущественно в акции «второго» эшелона, переименован в ОПИФ акций «АГАНА – Нефтегаз». Теперь в портфель этого фонда будут входить преимущественно акции компаний нефтегазового сектора. ОПИФ  денежного рынка «АГАНА – Депозит» переименован в ОПИФ акций «АГАНА – Энергетика». Соответственно, изменится состав активов фонда. Если в ОПИФ «АГАНА – Депозит» входили денежные средства, депозиты в коммерческих банках и высоконадежные долговые инструменты, то портфель ОПИФ «АГАНА – Энергетика» будет состоять из акций компаний энергетической отрасли.

Вот так. Лёгким движением руки ребята сообщают своим инвесторам, что те теперь держат деньги в совсем других ПИФах, т.е. в совсем других активах. Хотел депозиты в банках и облигации? Н-на — получай акции генерирующих компаний и сетей. Хотел «региональные акции» (хотя я и не знаю, что это такое) — опа! - теперь ты держишь капитал в акциях Газпрома и Лукойла. Кого волнует, что хотят инвесторы? Управляющим так удобнее — и этого достаточно. Самое смешное в этом даже не то, что направленность ПИФов кардинально меняется. Самое смешное — в слове «переименован».

Фишка в том, что Агане в случае с «регионами — нефтегазом» даже не пришлось менять инвестиционную декларацию ПИФа (т.е. правила и ограничения при инвестировании) в части направлений инвестирования. С самого начала от региональных акций в этом фонде было только название. В случае с «депозит — энергетика» декларацию всё-таки пришлось существенно изменить, так как акции в ней изначально не были предусмотрены вообще. Впрочем, «депозитный» фонд не пользовался особым успехом у вкладчиков — его чистые активы сейчас не превышают 2 млн рублей.

Эта история показывает, насколько условным является рынок «идейных» (т.е. основанных на какой-то идее) или отраслевых ПИФов. Управляющая компания обычно не несёт никакой ответственности за соответствие названия ПИФа его реальному содержанию. Инвестдекларация пишется так, чтобы при желании в фонд можно было запихнуть что угодно. Кое-какие ограничения (хотя и очень слабые) касаются лишь индексных фондов и облигационных/денежных. Соблюдение соответствия названия фонда и его портфеля остаётся исключительно на совести управляющего.

Вывод простой. Управляющим компаниям, придумывающим «красивые» и «идейные» названия своим ПИФам, верить нельзя. Готовясь к покупке паёв ПИФа обязательно надо читать декларацию (официально она называется «Правила доверительного управления») и понимать, что может включаться в состав ПИФа, а что нет. Если декларация широкая, то такой фонд, несмотря на называние, является обычным фондом смешанных инвестиций (или фондом акций).

Кстати, ещё один «забавный» момент, касающийся переименованных фондов Аганы. Если зайти на их страницы на сайте компании, то можно обнаружить графики стоимости чистых активов и паёв — от основания «изначальных» фондов до вчерашнего дня. Никаких намёков на то, что в разное время это были совершенно разные фонды, естественно, нет. Действительно, зачем грузить хомячков такими тонкостями?

Наш сегодняшний пациент - УК «Райффайзен Капитал». Вроде бы относительно пристойная контора, не Альфа-капитал какой-нибудь, но тут, должен признаться, порадовала. Получаю сегодня пресс-релиз, в котором сообщается, что ПИФ «Райффайзен – Телекоммуникации» переименован в ПИФ «Райффайзен – Телекоммуникации и Транспорт». Естественно, с изменением правил инвестирования — акцент в переименованном ПИФе будет делаться сразу на две отрасли — телеком и транспорт.

Смысл сего действия в том, что в скором времени большое число торгующихся на бирже телеком-компаний перестанет существовать, растворившись в новой «голубой фишке» российского фондового рынка — полугосударственном Ростелекоме. Это будет такой монстр типа прежнего РАО ЕЭС, объединяющий практически всю российскую связь, кроме трёх главных сотовых компаний (хотя, может быть, его руки дотянутся и до кого-то из этой тройки). Фактически, из отрасли связи на бирже останется этот самый Ростелеком да МТС. Держать в ПИФе две бумаги нельзя, отдавать деньги назад инвесторам не хочется, поэтому управляющие придумали к телекому присоединить ещё и транспорт. Зачем добру (чужим деньгам) пропадать? Подумаешь, люди вкладывались именно в связь, какая разница? Лёгким движением руки превращаем «идейный» ПИФ в странного уродца, объединяющего совершенно разные бумаги. Но и это ещё не всё.

Авторы этой химеры не потрудились даже предоставить какое-то похожее на правду объяснение. Могли бы сказать, например, что связь и транспорт — элементы инфраструктуры, все эти компании так или иначе что-то транспортируют (хоть уголь, хоть людей, хоть информацию), их успех в существенной степени зависит от экономической активности в стране. Типа чем лучше дела в экономике, тем активнее передвигаются люди, товары и информация. Кстати, дарю Райфу прекрасную идею: присоединить к этому ПИФу ещё и акции банков. Ведь банки — это тоже своего рода транспорт и связь: гоняют туда-сюда деньги, связывают компании и людей финансовыми отношениями и т.п. Тут уж точно проблем с размещением капитала не возникнет — бумажек Сбера и ВТБ хватит на всех, да и малоликвидных акций других банков хватает.

Но нет, объяснение в пресс-релизе намного проще.

«Транспортная отрасль сейчас является одной из наиболее перспективных и быстро восстанавливается после кризиса. К тому же в этом сегменте рынка присутствует достаточное количество публичных компаний, имеющих акции в свободном обращении и привлекательных с фундаментальной точки зрения».

Прекрасно. Ровно те же слова можно сказать и про металлургию, и про машиностроение, и про энергетику. Да про что угодно, вплоть до нефтянки, если прищуриться и не обращать внимания на некоторые детали картинки. Проще говоря, это объяснение ничего не объясняет. Им было лень даже хотя бы создать видимость логичности решения. Просто очень не хочется отдавать клиентам деньги, а фантазия не работает.

Сама идея объединения в одном отраслевом ПИФе, заточенном под определённую идею, двух разных отраслей — это бред. Или нечистоплотность, если хотите. И говорит только о жадности управляющей компании.

Дальше — больше. Начальник инвестиционного управления УК «Райффайзен Капитал» Игорь Кобзарь рассказал заодно, акции каких транспортных компаний он видит в обновлённом ПИФе.

«На наш взгляд, наиболее интересными для инвестиций сейчас являются акции Новороссийского морского торгового порта, транспортной группы Fesco, Совкомфлота и Аэрофлота».

Почти все эти акции имеют низкую ликвидность, которая может создать реальные проблемы при управлении средствами ПИФа. Например, при необходимости срочно продать более-менее значимую часть портфеля, цена продаваемой неликвидной бумаги может заметно упасть. Но это ладно.

Главный юмор в другом: Совкомфлот — государственная компания. На 100%. Акций Совкомфлота в продаже просто нет, и что в Райфе собираются покупать под этим названием — большой вопрос. Сейчас только ведутся разговоры о том, что Совкомфлот будет включён в программу приватизации госактивов, но никакой информации о возможном скором IPO нет. Это только планы и слухи.

В общем, печальная картина. Инвесторы, вложившие деньги в ПИФ высокотехнологичной телекоммуникационной отрасли, получат невнятный портфель частично собранный из откровенно неликвидных акций около-государственных структур. При этом ни идеи, ни логики в наполнении этого портфеля нет.

Что интересно, акции пароходств в ПИФе уже есть: на 27 августа бумаги НМТП занимали долю 8,31% в активах фонда. А самую большую долю в ПИФе имеют акции АФК «Система» - холдинговой компании, объединяющей пакеты акций не только телекома МТС, но и башкирской нефти, и строительного бизнеса, и торговли, и много чего ещё. Вот такой шизофренический ПИФ.